バイアウト(Buyout)

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 バイアウト(Buyout)とは、日本では一般に、他の事業会社ではなく、買収投資対象の会社や事業の内部の人間や投資ファンド等が買主となり、経営支配権を取得する M&A 取引の総称として用いられています。バイアウトのよくある誤用として、M&A取引を通じてオーナー経営者がイグジットする「トレードセール」の趣旨で「バイアウト」などと言われますが、英語圏での本来の意味に立ち返ると「エクイティの買い占め」としての要素の強い買主目線の言葉であるため、本来の意味合いとは真逆の誤用と言えます。

 

 経営陣や従業員など元々内部の人間が新たに投資対象の経営支配権を握る場合、内部の人間の旧役職に着目してMBO、EBO、MEBOの3種類に分類されますが、100%議決権取得に必要な買収資金を自己で全て負担する「”純粋”MBO」等は現実的に困難であり、実務上殆どのバイアウト案件において、メザニンファイナンスが活用されたり、投資ファンド等が議決権の過半数を取得する「”スポンサード”MBO」等の形で実施されることになります。

 

 また、一般にバイアウト案件では、事業会社が買主ではなく事業上のシナジー効果の期待が薄い以上、金融の梃入れ手法であるレバレッジドファイナンスが一連の買収投資行為に織り込まれるため、その観点で「レバレッジドバイアウト(LBO)」とも呼称されます。

 

 例外的に、大企業等によるM&Aの場合であっても、投資効率を高める目的で買収時にLBOローンを組むことはありますが、手元資金やコーポレートローンの方が条件が良いことが多いため、経営の自由度を犠牲にし高額な調達金利を負担する必要性が乏しいといえます。

レバレッジドファイナンスとは

 レバレッジドファイナンスは、負債比率の高い企業や信用格付の低い企業等が、高い調達金利で資金調達する手法の総称で、レバレッジドローンとハイイールド債に大別されます。

 

 LBO、M&A、資本再構成(リキャピタライゼーション)、財務リストラクチャリング等の目的で利用されることが一般的で、財務レバレッジ(ギアリング比率)を効かせ、他人資本をハイリスクハイリターンで運用する性質を有します。

LBOとは

 基本的なLBO(レバレッジドバイアウト)のストラクチャーは、SPC(特別目的会社)設立後、スポンサー(主にバイアウトファンド)がSPCにエクイティ出資をし、シニア貸付人からシニアローンの供与を受け、調達した買収資金により、対象会社株式の取得とリファイナンスを実施します。

 

特徴①

 SPCの高い負債比率が極めて高く、ノンリコースファイナンスを実施しているため、シニア貸付人による投資制限と監視が強まり、CFが掌握されることになります。

 

特徴②

 対象会社の買収が完了した段階では、SPCの債権者たるシニア貸付は返済原資を確保できておらず、対象会社の債権者との間に構造的劣後関係が生じるため、通常、当該問題を速やかに解消するために、対象会社とSPCが合併することになります。

 

特徴③

 上記構造的劣後関係を解消できたとしても、対象会社にシニア貸付人と同順位の他の金融債権者が存在する場合にCFの帰属の問題が発生するため、買収資金でリファイナンス(借り換え)を実施し、当該既存債権者を完全に排除するといった対応がなされます。

 

特徴④

 LBOは、対象会社のCFのみを返済原資とする手法であるため、通常、シニア貸付人により、対象会社の資産の全部に担保設定する「全資産担保」が実施されます。

MBO/EBO/MEBOとは

 MBO(マネジメントバイアウト)とは、経営陣買収とも呼ばれ、対象会社の取締役等が買収資金を出資し、当該取締役が独自で、または当該取締役と他のスポンサー(主にバイアウトファンド)と共同で、対象会社/事業をバイアウトすることをいいます。

 

 事業再編等により対象会社が事業や子会社・関係会社の切り離しを検討している場合や、上場維持費や監査報酬、株主総会運営費の削減、被買収リスクからの解放を理由に非公開化等を検討している場合等、に実施されます。

 

 特にMBOは、取締役等によるバイアウトであるため、構造的利益相反や情報の非対称性が問題視されており、この様な観点から経済産業省は、MBO取引に係る透明性や合理性を確保する目的でMBO指針を公表し、実務上の取扱いを明確化しました。

 

 また補足ですが、経営陣(取締役等)ではなく、対象会社の従業員主体のバイアウトを「EBO(エンプロイバイアウト)」といい、経営陣と従業員が共同で実施するバイアウトを「MEBO(マネジメントアンドエンプロイバイアウト)」といいます。

MBOとMBIの違い

 MBI(マネジメントバイイン)とは、バイアウトファンド等のスポンサーが対象会社/事業を買収した後、外部のプロ経営者を送り込みバリューアップを図ることをいいます。

 

 つまり、MBOは「内部」の経営陣が主体となり「独立(Out)」する場合が該当し、一方、MBIは「外部」のプロ経営者が新たに「参画(In)」する場合に該当します。

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